文｜锦缎
近月，A市场热炒“新消费”，宠物经济是其核心代表，一派“A股‘猫狗’唱K，水池里面银龙鱼”的景象。
4月8日以来，宠物经济板块指数大涨近40%。若统计去年9月底部至今，更是整整翻了一倍。其中，中宠股份、路斯股份飙涨逾200%，“市值一哥”乖宝生物则大涨逾110%。
A股7家宠物股价走势图，来源：Wind
拥挤交易之后，宠物经济板块行情戛然而止，于5月21日开始一波调整，天元宠物、路斯股份又大跌逾20%，中宠股份则下跌10%。
那么，如何看待这波“宠物经济”行情，它将何去何从？
01 大涨之谜
在去年9月大涨之前，宠物板块跟随大消费市场，足足调整四年之久，累计跌幅高达六成。在悲观大市情绪下，有基本面面支撑的宠物属于属于被错杀的对象。
2020—2024年，乖宝宠物、中宠股份营收年复合增速为27%、18.9%，归母净利润年复合增速为54%、30.7%，远超一般食品饮料企业失速表现。
2025年一季度，乖宝生物营收、利润同比大增超34%，中宠股份分别增长25%、62%。除此之外，天元宠物、依依股份为首的宠物用品企业业绩同样保持良好增长。
这再次印证了宠物行业的高景气度，成为本轮宠物板块集体爆发的重要导火索。
再看盈利能力，截止2025年一季度末，乖宝宠物毛利率高达41.6%，遥遥领先中宠股份、佩蒂股份的32%、28.6%。
一方面，乖宝生物代工业务比例下降幅度最大，2024年仅为32%，而其余两家仍占比68%、83%。另一方面，乖宝生物自主品牌占比越来越高，且产品站稳中高端市场，销售均价逐步走高。从这个维度看，乖宝生物是这些年转型最为成功的本土宠物龙头。
然而，天元宠物、依依股份主营做宠物用品，竞争壁垒低，毛利率也最低，均不足20%。
净利率方面，乖宝宠物为13.8%，排名第一，其余多数宠物企业均在10%以下，且最近几年整体上升幅度并不大。主要原因是宠物企业转型自主品牌，需要砸钱进行品牌推广。其中，乖宝宠物最新销售费用率为17.8%，2024年更是高达20%以上，是A股上市宠物企业中最为激进的一个。
乖宝宠物属于品牌投入期，重营销卡位高端，更利于抢占市场份额，且还能维持净利率水平上升，其实是不容易的。
而天元宠物净利率仅录得2.5%，且多年持续保持低位水平。且在过去两年行业高景气度大背景下，净利润连续出现40%以上的负增长，属于自身经营水平很差的一家。
整体来看，宠物企业业绩增长良好以及盈利能力改善，加之此前估值被低估，是去年低位翻倍的重要因素之一。
当然，宠物板块如此大涨，还有交易面驱动因素。从去年年末政治局会议，到中央经济工作会议，再到今年“两会”，监管持续释放提振消费方面的政策信号。
今年4月，美国推出“对等关税”政策，贸易一度脱钩断链，而又因谈判有所反复。不管后续谈判如何，今年关税比之前要高得多，外贸这架马车以及涉及到的制造业会有压力，交易性资金会押注接下来的政策，会加码消费刺激，以托底经济。
这一预期无法证伪，或许会贯穿全年，也正是市场交易“新消费”最重要的一个市场底层逻辑。宠物经济板块也因此受益。
02 量增确定
展望未来，宠物板块的高景气增长能否延续？这直接关乎板块行情是一波流，还是短暂调整。
据行业白皮书显示，2024年中国城镇宠物消费市场规模达到3002亿元，比2023年增长7.5%，2012—2024年复合增长率高达20%。即便是宠物市场更为成熟的欧美日市场，在2020年之后反而加速增长。从海外市场简单推测，中国宠物市场还有较长的增长黄金期。
来源：历年中国宠物行业白皮书
我们先从宠物“量”的维度展开讲。2024年，中国宠物量已达1.24亿只，同比增长2.1%。其中，宠物猫7153万只，同比增长2.5%，宠物犬5258万只，同比增长1.6%。
未来，宠物数量还将保持增长势头。早期，人们饲养宠物，更多追求的是守家防贼的功能性需求。而现在，更多是增加乐趣、缓解心灵孤单的精神诉求，且伴随结婚人数持续下降，宠物饲养需求只增不减。
其次，在庞大的存量宠物中，使用普通主粮、中高端宠物食品的渗透率还会呈现上升趋势。原因也很简单，即宠物主人越来越愿意在宠物上花钱，与日均可支配收入增长以及消费观念转变有关，与之前多用剩菜、剩饭饲养不同。
这么一个有增量蛋糕的宠物市场，内部结构也发生了重大变化——国产替代化愈发明显。
玛氏为首的外资品牌早在1993年便进入国内市场，2015年前后以渴望、巅峰、爱肯拿为代表的海外高端粮品牌也进入中国，至今仍然牢牢把控着高端、超高端市场，而中低端市场份额已大幅下滑。
据统计，2014—2023年，玛氏、雀巢总市占率从16.5%、5.9%下滑至11.2%、3.2%。而乖宝为代表的国产品牌逐步崛起，市占率从2%左右上升至6%左右。
国产本土品牌抢占宠物市场，主要有两招。一招是屡试不鲜的“性价比”策略。同样的价格，配方、原料好于外资，亦或是同样的配方、原料，价格可以比对手便宜一半，产品竞争力更强。
另一招是抓住渠道变革机会实现弯道超车。在中国，宠物消费线上占比将近70%，而海外成熟市场大多仅为10-20%。国内宠物企业更加善于在传统电商、抖音兴趣电商等渠道营销推广，而外资品牌优势在传统线下渠道，线上布局较弱。
比如，在2024年天猫双十一猫狗食品TOP10中，本土品牌占六席，且第一名被乖宝宠物旗下的麦富迪拿下。
对于国产头部宠物企业而言，还有一个恒者恒强的逻辑——即市场会越来越集中。据Euromonitor，2023年中国宠物食品企业CR5市占率仅24.5%，远不及美国的67.1%。龙头企业通过渠道扩张和并购整合有望持续提升份额。
总而言之，中国宠物市场还有增量，且还存在国产替代、集中度提升的大逻辑，均有利于国内头部宠物企业抢占市场。可见，量增维度确定性强，无需悲观。
03 价升持续
除量维度外，资本市场其实更关心价的维度，因为只有单价越来越高，才会驱动毛利率、净利率走升，给到的估值往往才会越高。反之，走以量补价逻辑，估值下探，股价往往容易走熊。
据宠物白皮书数据显示，2017—2024年，中国单只宠物年均消费金额复合增速为6.74%。其中，2024年宠物狗单只消费金额2961元，同比增长3%，宠物猫金额为2020元，同比增长8%。
值得一提的是，猫的肠胃消化功能比狗更差，而进食绝对量又低于狗，因此养猫用户相对而言在主粮方面会更加看重品质，所以猫粮单价往往远高于狗粮，更容易做高端化与溢价。
具体看乖宝宠物，2020—2023年，宠物食品单价年复合增速为6.5%，其中2023年小幅增长0.96%。2024年均价为2.556万元/吨，同比增速回升至4.3%。
乖宝宠物食品单价走升，与较早布局中高端市场有关。2013年启动“麦富迪”自有品牌，2015年推出牛肉双拼粮，主要瞄准狗主粮的中低端市场。2018年推出“弗列加特”品牌，进军高端猫粮。2024年又推出高端狗粮“汪臻醇”品牌。
其中，麦富迪牢牢站稳中低端市场，市占率高，而弗列加特凭借“鲜肉代替肉粉”产品创新以及性价比在高端市场占据一席之地，而汪臻醇品牌还在培育期。
中国养宠用户中，90后占比高达46%，Z世代更愿意为“情绪价值”付费，单只宠物消费单价料将会持续上升，与现在国内多行业内卷降价有本质不同。
那么，这意味着宠物行业未来整体会呈现“量价齐升”的态势，在消费降级的大环境中较为少见了，亦是资本市场整体抬升宠物板块估值的逻辑之一。
不可否认的是，经过近几个月大涨之后，宠物板块整体估值偏高，部分企业又遭大股东减持，谨防股价动荡风险。
截止5月29日，乖宝宠物、中宠股份PE-TTM为63倍、44倍。如果按照2025年业绩测算，最新PE仍高达54倍、42倍。且此前整个板块火热，带动宠物用品企业也出现暴涨，估值甚至可能出现了一定泡沫，因竞争壁垒低，盈利能力还下滑。
乖宝宠物PE走势图，来源：Wind
整体来看，宠物板块业绩增长大逻辑没有发生变化，优质核心宠物食品企业，经过短期估值消化调整后，未来仍有望趋势性走强。
尤其是7月之后，关税问题明朗，一旦加大市场对刺激消费内需的预期，到那时宠物板块的行情可能会卷土重来。但市场大概率会“去伪存真”，只有业绩增长良好、盈利能力强劲的核心龙头才有望获得超额收益，而不是过去4-5月份的“群魔乱舞”。
